六大建筑央企新簽合同額榜單

圖1（中國交建未公布2018年報，為2017年數據）

對于新簽合同額，也許大家想到的都是體現一個(gè)企業(yè)的承攬能力，那么除了這個(gè)，其實(shí)新簽訂單的指向意義及重要性還包括：新簽合同額能夠反映出未來(lái)的項目?jì)淝闆r，也是營(yíng)收、凈利等增長(cháng)的先行指標；營(yíng)收增速與新簽訂單增速正關(guān)聯(lián)性較強，即新簽訂單增速提升，未來(lái)營(yíng)收增速亦將提升。而新簽訂單與政策又會(huì )產(chǎn)生化學(xué)反應，比如新簽訂單高增長(cháng)疊加貨幣信用寬松將使得營(yíng)收增速提升成為大概率事件。

不過(guò)考慮到建筑行業(yè)的商業(yè)模式是杠桿模式，通常需要先行墊資施工、而在施工驗收完成后才能回收現金，因此偶爾也會(huì )出現營(yíng)收與現金流錯配的現象。但是不管怎么說(shuō)，訂單有效落地、正常施工、順利結轉對利潤表影響顯著(zhù)且能反映出各公司的資金實(shí)力、管控水平等各方面。從上表可以看到，中國建筑的新簽合同額在建筑央企里是最高的。


海外業(yè)務(wù)的重要性站上了新高度

大家在對比建筑央企的時(shí)候，大部分都是停留在新簽合同額上面，但是其實(shí)在考慮新簽合同總額的基礎之上，我們還應該看下海外業(yè)務(wù)和核心業(yè)務(wù)。對于國內如今競爭慘烈的狀態(tài)，海外業(yè)務(wù)的重要性就不需要我贅述了，大家都明白。

而所謂核心業(yè)務(wù)呢，是指各家企業(yè)中占比最高的那塊業(yè)務(wù)，比如說(shuō)中國建筑的房建業(yè)務(wù)，中國中鐵、中國鐵建、中國交建的基建業(yè)務(wù)、中國電建的水利水電業(yè)務(wù)。從分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險的角度來(lái)說(shuō)，我們認為核心業(yè)務(wù)所占的比重不應太高，畢竟雞蛋不能都放在一個(gè)籃子里的道理大家都懂，這也是為什么現在很多企業(yè)都倡導多元化發(fā)展的原因。因為多元化發(fā)展不僅意味著(zhù)開(kāi)拓了新的業(yè)務(wù)，同時(shí)也是在降低企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險，使企業(yè)在未來(lái)變化莫測的市場(chǎng)中立于不敗之地。但是這并不是說(shuō)核心業(yè)務(wù)不重要，畢竟核心業(yè)務(wù)屬于一個(gè)企業(yè)在市場(chǎng)中的立身之本。

圖2

那么縱觀(guān)這幾年幾大建筑央企的海外業(yè)務(wù)，中國交建每年的海外新簽合同額毫無(wú)懸念地成為No.1，雖然2018年的年報還未披露，但是據基建通大數據統計，其2018年海外戰績(jì)又將是一個(gè)新的輝煌。而且中交的海外業(yè)務(wù)約占總業(yè)務(wù)量的30%，相比于其他幾家的10%以下，中交的海外業(yè)務(wù)可以說(shuō)是當之無(wú)愧的核心業(yè)務(wù)，這也得益于“五商中交”理念的貫徹。

那么從這個(gè)角度來(lái)看中建，雖然中建的業(yè)務(wù)體量在總量上是四大巨頭里面最強的，但是其海外業(yè)務(wù)卻是幾家公司里面相對來(lái)說(shuō)是最弱的。不過(guò)核心業(yè)務(wù)占比方面，中國建筑的業(yè)務(wù)相對來(lái)說(shuō)抗風(fēng)險能力更強一些，其核心業(yè)務(wù)房屋建設只占總業(yè)務(wù)的69%，而中國中鐵、中國鐵建的基建業(yè)務(wù)占了總量的80%以上，風(fēng)險性相對來(lái)說(shuō)要高。

六大建筑央企人均營(yíng)收榜單及行業(yè)情況

圖3

上表是六大建筑央企的人均營(yíng)收榜，中國交建以人均超400萬(wàn)成為榜首，充分展現了企業(yè)的管理效率。但是這個(gè)只是幾家建筑央企的對比，那么這幾家央企在整個(gè)建筑業(yè)里面是什么個(gè)情況呢？我們統計了139家上市建企的相關(guān)數據。

300萬(wàn)是一條分界線(xiàn)

圖4

對應上表以及行規，人均營(yíng)收300萬(wàn)元是一條線(xiàn)，而這條線(xiàn)讓優(yōu)秀的企業(yè)與一般的企業(yè)涇渭分明。分析上表，發(fā)現絕大多數企業(yè)的人均營(yíng)收都在300萬(wàn)元以下，準確來(lái)說(shuō)人均營(yíng)收低于300萬(wàn)元的企業(yè)數量占比高達77%，尤其是人均100-200萬(wàn)元的營(yíng)收的企業(yè)數量占比達到41%。

建企規模效應與人均營(yíng)收的關(guān)系

通過(guò)對比圖2和圖3，你會(huì )發(fā)現建筑企業(yè)不同規模建筑企業(yè)的人均營(yíng)收水平似乎差異并不大，換句話(huà)說(shuō)建筑企業(yè)的規模效應并不明顯，幾千億元規模的企業(yè)跟幾百億元規模的企業(yè)人均營(yíng)收不相上下。比如萬(wàn)億巨無(wú)霸中國建筑的人均營(yíng)收也才390萬(wàn)元，而另外3家巨頭中國中鐵、中國鐵建、中國中冶人均營(yíng)收都在200-300萬(wàn)元這個(gè)檔位。在中國，100-1000億元的上市建筑企業(yè)，人均營(yíng)收基本都在200-300萬(wàn)元這個(gè)檔。當然了，這里面有被平均的企業(yè)，也有拉人后腿的企業(yè)，但在整體來(lái)說(shuō)還是反應了一個(gè)真實(shí)情況。

不過(guò)也許有專(zhuān)業(yè)人士發(fā)現了，那就是怎么建筑行業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)好像不太一樣??？

確實(shí)，房地產(chǎn)行業(yè)和建筑行業(yè)是兩個(gè)差異比較大的行業(yè)，建筑企業(yè)更多的是靠“人”（顧名思義，再牛的人也就1人頂2），而房地產(chǎn)企業(yè)更多的是靠“錢(qián)”（只要錢(qián)足夠，1人可以頂5）；其次多數大型房地產(chǎn)企業(yè)都是民營(yíng)企業(yè)，而大多數千億、百億級別的建筑企業(yè)都是國企（央企），國企（央企）和民營(yíng)企業(yè)在體制機制上的不一樣決定了企業(yè)的人均效率。

中國鐵建VS中國中鐵：收入訂單結構略存差異

當然了 ，很多建筑央企的粉絲比較關(guān)注一些同等規模對標企業(yè)的相關(guān)情況，那我們就拿兩兄弟中國中鐵和中國鐵建來(lái)簡(jiǎn)單分析一下：

中鐵跟中鐵建這對孿生兄弟，在絕對營(yíng)收時(shí)中鐵以微弱的優(yōu)勢處于上風(fēng)，但是在考慮人員數量的相對營(yíng)業(yè)收入時(shí)中鐵建則明顯更勝一籌。兩家公司70%以上的收入均來(lái)自基建業(yè)務(wù)，其中鐵路、公路訂單占比基本一致，但中國中鐵城軌訂單比重要高于中國鐵建，而中國鐵建房建訂單比重顯著(zhù)高于中國中鐵。中國中鐵管理費率較高，主要系管理薪酬較高，結合營(yíng)業(yè)成本中中國中鐵人工費占比較低可知，兩家公司在人事管理結構上存在較大不同，鑒于未來(lái)中國人工成本可能不斷上升，社保費征管趨于規范等，中國鐵建受影響的波動(dòng)或相對較大。綜合來(lái)看，盈利能力方面，中國中鐵的利潤增速、毛利率、凈利率等均高于中國鐵建，中國中鐵盈利能力稍強。

整體來(lái)說(shuō)，中國中鐵和中國鐵建兩家企業(yè)的各方面都十分接近。而中國交建（雖然還沒(méi)公布2018年報，但是根據其對2018年的預估，肯定是超萬(wàn)億）這幾年的增長(cháng)速度較快，雖然目前與中國中鐵及中國鐵建仍有差距，但是如果國內、海外同時(shí)發(fā)力，那么實(shí)現趕超也是指日可待。

小編提示：受供給側改革以及宏觀(guān)經(jīng)濟的影響、2019年基建投資建設估計不及預期、地方政府債務(wù)情況未出現明顯好轉、貨幣環(huán)境收緊、人工成本超預期上升等風(fēng)險。

建筑央企未來(lái)的基本面

外部經(jīng)濟大環(huán)境

其實(shí)說(shuō)到對于建筑央企未來(lái)的預測，其實(shí)就是對中國未來(lái)基建的預測，那么在之前《中美貿易戰結束之日，就是中國基建下滑之始！2019基建通大預測》的一文章中，如果大家仔細分析，其實(shí)有很多干貨。而對中國基建影響最大的就是外部環(huán)境（政策環(huán)境），比如當所在行業(yè)獲得政策明確支持力度的信號，表現為國常會(huì )、中央政治局會(huì )議等重點(diǎn)會(huì )議的支持，或財政部等重點(diǎn)部委文件支持、財政補貼支持等，比如2018年下半年，為了應對貿易戰而增加的一輪基建刺激。行業(yè)成長(cháng)邏輯將加強、景氣度將提升，從而將利于該行業(yè)營(yíng)收增速提升，反之則將下行。

貨幣政策方面

在貨幣信用緊縮階段，由于外部信貸融資成本提升，將制約資金密集型的建筑行業(yè)訂單落地施工，從而制約未來(lái)營(yíng)收增長(cháng)。2018年相對來(lái)說(shuō)是緊信用時(shí)代，所以未來(lái)一旦信用放開(kāi)，建筑央企的未來(lái)還是會(huì )比較好。不過(guò)最近總理再三重申：貨幣政策堅持不搞“大水漫灌”式強刺激，意味著(zhù)即使未來(lái)一段時(shí)間信用放開(kāi)、政策利好也難以惠及所有企業(yè)。
那么具體到費用方面，主要是利率和匯率，因為對于建筑央企來(lái)，由于海外訂單，所以受匯率的影響較大。

利率：貨幣信用緊縮推高財務(wù)費用率壓低凈利率，資金密集型板塊、不過(guò)民企公司受緊縮影響更顯著(zhù)，而國企央企則相對要好點(diǎn)；
匯率：人民幣持續貶值將壓低國際工程公司財務(wù)費用率、推高凈利率。

企業(yè)成本方面

因為對于建筑企業(yè)來(lái)說(shuō)，工料機費用是構成企業(yè)主營(yíng)成本的核心變量，細分板塊及不同公司的差異性較高。比如基建、鋼結構等板塊對原材料價(jià)格波動(dòng)更敏感，反映為毛利率與原材料價(jià)格負相關(guān)性較強；另外因各公司加強成本管控、開(kāi)口合同占比提升，近年來(lái)原材料價(jià)格對主營(yíng)成本影響也逐漸在減弱。

所以對于如今中國的基建雖然不能和2008年“紅紅火火”相比，但是整體給大家的印象還是“基建挺、估值升、業(yè)績(jì)穩”，不過(guò)我認為當前時(shí)點(diǎn)除基建補短板宏觀(guān)邏輯之外，貿易戰的妥善處理、以及伴隨中國經(jīng)濟走向“高質(zhì)量發(fā)展”等綜合來(lái)說(shuō)，我們認為建筑央企們由下而上的基本面也在逐漸發(fā)生改變，都將而進(jìn)入新的發(fā)展階段，而“央企去杠桿”則會(huì )倒逼企業(yè)進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段。